в ETF

Почему пост-кризисная история может оказаться нерелевантной

После финансового кризиса, было немного классов активов, которые можно было бы описать как годные для диверсификации. Они таковы:

1. “Управляемые фьючерсы” (managed futures), что в общем просто означает лонговое или шортовое следование тренду в товарах.

2. Инструменты фиксированного дохода, но реально только US Treasury бонды и ноты.

3. Вмененная волатильность опционов.

Понятие товара как отдельного класса активов всегда казалось немного странным. Не то, чтобы товары сами по себе некий экономический Робинзон Крузо. Многие из них критическим образом входят в реальную экономику, по многим анализам энергетический комплекс это главное увелчительное стекло, через которое может читаться книга мира. Но все же, почему мы должны думать, что владение фьючерсами на кофе будет хеджировать наши акции Starbucks или что контракты на авиационное топливо дадут полезный эффект для портфеля, куда входят акции авиакомпаний? Утверждение, что товары могут показать лучшие приведенные к риску результаты, чем их фондовые родственники – часть другой (и ложной, я думаю) аргументации. Моя мысль здесь в том, что совершенно не интуитивно и не очевидно, почему это товары как класс должны быть естественным образом раскоррелированы с акциями, особенно во времена финансового кризиса или любого дефляционного шока. Признанием поражения было бы сказать, что это лонговые/шортовые аспекты тренд-следящих менеджеров дают диверсификацию, поскольку набор успешных тренд-следящих правил замечательно послужил бы и на акциях.

Десятилетние ноты вызвали у многих компаний много эмоций в последние месяц-другой, но я не думаю, что все это релевантно вопросу хеджирования от кризиса. В кризис люди жадно хватают правительственный долг США. Занятно, оглядываясь назад, посмотреть, как во времена долгового кризиса 2011 года люди наоборот бежали в Treasury. Для наших целей доход имеет значение сильно меньшее, чем отсутствие кредитного риска, так что диверсификатор номер 2 это на самом деле просто наличные плюс сколько вы дохода можете принять в обмен на ликвидность.

Остается вмененная волатильность опционов как единственный безналичная “тихая гавань” в шорм. Популярность хеджа на базе VIX-продуктов и понятие волатильности как класса активов подсказывает, что многие инвесторы убеждены в стоимости продуктов на волатильность. Цена владения опционной вегой и важность временной структуры вмененной волатильности не были широко известными большинству инвесторов до финансового кризиса, и продукты типа VXX были в этом отношении чисто образовательными.

Но последние несколько месяцев я обеспокоен некоторыми вещами. С 2009 года стало популярным среди тех инвесторов, кто не был уже опционным трейдером, быть постоянным продавцом вмененной волатильности через шорт VXX или лонг XIV/ZIV или реже шортом VIX фьючерсов. Я уже видел не одну и не две лонговых/шортовых стратегий в блогах использующих ETP на волатильность последних нескольких лет. Стоит заметить, что мы еще ни разу не видели, на что похож кризис в присутствии ликвидных и активно торгуемых продуктов на волатильность. В 2008 году, до того как VXX стал доступным для торговли, VIX был в бэквордации примерно 40% торговых дней. Еще один подобный перид и VXX будет в прибыли от комбинации высокого VIX и бэквордации.

Беспокойство в том, что уменьшение вмененной волатильности опционов в 2008 году с экстремальных высот, в комбинации со спасительными усилиями центральных банков по всему миру, деляют временную серию волатильности 2009-2013 годов по сути одной большой точкой данных. Беспокойство в том, что стратегии, протестированные за этот период, могут использовать многодневные данные, но их реальный размер n=1.

Можно называть это “режимом волатильности”, суть в том, что среда растущих ставок, низкого или умеренного глобального роста и значительно или экстремально переоцененной вмененной волатильности опционов означает, что простейшие стратегии шорта волатильности возможно не будут так хорошо себя показывать, как они показывали себя последние несколько лет. Я думаю что это сходится с сверх-уверенностью пассивных инвесторов и ETF-изацией всего: момент, когда консенсус приближается к тому, чтобы потешаться над хедж-фондами как группой и предполагать, что все важные аспекты класса активов могут быть отражены в ETF это вероятно тот момент, когда толпа начинает отставать от более изощренных инвесторов.

Автор: Jared Woodard

Источник: THE POST-CRISIS DATA POINT

Комментарии:

Pavel Sergeyev: Любой участок истории имеет особенности которые вряд ли повторятся. Стало быть любой участок можно обозвать точкой с n=1.