в Инвестирование

Восход «умной беты»

Ужасное название, интересный тренд.

Инвесторы попали в затруднительное положение. Наличные средства предлагают доходность, практически равную нулю во многих развитых странах. Доходность правительственных облигаций, возможно, в последнее время выросла, но они по-прежнему остаются не особенно привлекательными. Акции пострадали от двух больших медвежьих рынков с 2000 года их перспективы снова не ясны. Не удивительно, что пенсионные фонды, страховые компании и фонды пожертвований ищут новые источники доходности.

На первый план выходит «умная бета» – новый жаргон из сферы управления капиталом. «Альфа» – это мастерство выбрать отдельные активы, которые обгонят рынок, «бета» – это доходность, полученная от контакта с общим рынком, например, с помощью индексного фонда. «Умная бета» – это подход, который пытается увеличить доходность от отслеживания класса активов, отступая от традиционного подхода взвешивания по капитализации, при котором инвесторы просто покупают акции или облигации пропорционально их рыночной стоимости.

Сектор умной беты все еще мал: в фондах, использующих эту стратегию, всего лишь $142 млрд. по сравнению с более чем $2 трлн. в хедж-фондах. Но идея все больше завоевывает популярность. Согласно State Street Global Advisors, фонды умной беты получили приток $15 млрд. в первом квартале 2013 года, что на 45% больше, чем за аналогичный период годом ранее.

Такой энтузиазм является еще одним признаком того, что кванты наступают. Традиционные управляющие фондами могли взимать плату за свое предполагаемое мастерство и суждения. Кванты показывают, что когда такие менеджеры обгоняли рынок, то избыточная доходность была обусловлена факторами, которые можно выявить и обобщить. Тарифы фондов умной беты, как правило, выше, чем взимают индексные фонды, использующие метод взвешивания по капитализации, но намного ниже, чем взимают другие менеджеры.

Существует целый ряд подходов с использованием умной беты. Самый простой – присвоить каждому рыночному компоненту равный вес. Если есть 100 акций, то каждая из них будет иметь вес 1%. Второй подход, получивший название «фундаментальное индексирование» (fundamental indexing), заключается в том, чтобы взвешивать каждую компанию по ее финансовым характеристикам – продажам, дивидендам, активам или денежным потокам. В третьем подходе индекс взвешивается по волатильности акций, и отдается предпочтение наименее волатильным. В четвертом используется «эффект импульса», чтобы покупать акции, которые недавно подорожали. И все это только для начала.

Ученые из Cass Business School провели исследование, состоящее их двух частей, и обнаружили, что все эти альтернативные индексы в долгосрочной перспективе обгоняют взвешенный по капитализации индекс и дают лучшую приведенную к риску доходность. Исследование также показало, что система, которая случайным образом выбирала составляющие веса для акций, обогнала рынок, как и шимпанзе, которые бросали дротики в списки с ценами акций. По словам Джейсона Хсу из компании Research Affiliates, которая является пионером в фундаментальном индексировании, эти данные свидетельствуют о больших недостатках в подходе, использующем взвешивание по капитализации.

Анализ капитализации

Когда цена акций компании растет быстрее, чем остальной рынок, то это означает, что она имеет больший вес в традиционном индексе. Когда цена акций падает, вес уменьшается. Стратегия, которая пытается отследить взвешенный по капитализации индекс, покупает на максимуме и продает на минимуме, иначе говоря, она обладает бОльшим контактом с дорогими акциями. Это облегчает задачу альтернативным индексам вырваться вперед в долгосрочной перспективе.

Подход низкой волатильности использует подобную аномалию. В теории, чем более рискованные активы, тем выше потенциальная доходность для инвесторов. Однако на практике низковолатильные акции показывают намного лучшие результаты, чем предполагает теория. Согласно Черчиллю Франклину (Churchill Franklin) из компании Acadian, группы управления денежными средствами, доллар, вложенный в наименее волатильные американские акции (по квинтилю) в январе 1968 года, принес $59,55 к декабрю 2008 года; в наиболее волатильном квинтиле $1 упал до 58 центов.

Это может отражать факт, что управляющие фондами получают вознаграждение за выбор акций, которые обыгрывают рынок. Таким образом, они предпочитают волатильные акции, которые как будто предлагают более высокую доходность, что делает менее волатильные акции относительно дешевыми. Управляющие могут просто купить менее волатильные акции с плечом, но пожелания регуляторов и клиентов обычно препятствуют этому.

Не для всех убедителен подход низкой волатильности. «Мало какие вещи приходят бесплатно» – говорит Глин Джонс (Glyn Jones), инвестиционный консультант P-Solve – «Если вы снижаете риск в одном месте, он всплывает в другом». Стратегия низкой волатильности может привести к сильному контакту с акциями коммунальных компаний, и к риску того, что правительство будет менять правила, которые регулируют их прибыль.

Эта проблема «искажения по стилю» (style bias) может сделать инвестирование посредством умной беты более рискованным, чем может показаться. Подход с одинаковыми весами использует тот факт, что небольшие акции, как правило, обгоняют крупные. Фундаментальное индексирование зависит от тенденции так называемых «недооцененных» (value) акций обгонять более популярные акции из-за быстрого роста прибыли. Но акции небольших компаний часто бывают неликвидными, и поэтому для управляющего фондом может быть дорого купить большой пакет акций. Те акции, которые попадают в категорию недооцененных, могут быть рискованными: не зря же они дешевые, в конце концов.

Другая проблема заключается в том, что перебалансировка портфеля, сформированного на основе стратегии умной беты, может содержать транзакционные издержки, которые будут выше, чем издержки индексного фонда, взвешенного по капитализации. Последнему не нужно ничего делать со своим портфелем при изменении цен. Фонд с одинаковыми весами наоборот должен регулярно перебалансировать свои активы. Эти дополнительные расходы отразятся на результатах.

Энтузиасты умной беты считают, что эти проблемы можно решить. Для решения проблемы «искажения по стилю» (style bias) французская бизнес-школа EDHEC Business School (Ecole des Hautes Etudes Commerciales du Nord) предлагает то, что она называет «умная бета 2.0». Это более 2000 показателей, которые позволяют инвесторам, например, диверсифицировать контакт с одной отраслью. Джейсон Хсу говорит, что фундаментальные индексы должны подвергаться перебалансировке один раз в год, при этом только около 12% портфеля будет оборачиваться. У обычных управляющих фондами за год часто оборачивается весь портфель.

Если в эти продукты умной беты течет достаточное количество денег, то они больше становятся похожими на взвешенные по капитализации индексы, которые воспроизводят портфель среднего инвестора. Как говорит Глин Джонс из P-Solve: «Существуют методы, которые индивидуальные пенсионные схемы могут использовать, чтобы обогнать среднюю схему, но все эти идеи являются мелкими по сравнению с объемом капитала, который ищет дополнительную доходность». В настоящее время индустрия умной беты растет. Если вы являетесь пенсионным доверенным, привыкайте к жаргону.

Источник: The rise of smart beta

Другие статьи по теме:

Умная бета: какие инвестиционные факторы будут работать в будущем?

Умная бета: кто находится на другой стороне сделки?

Умная бета: маркетинговая уловка для инвесторов-туристов